[ 李雯 ]——(2004-11-3) / 已閱36428次
網(wǎng)絡(luò)證券信息披露制度簡述
李雯
內(nèi)容摘要：隨著網(wǎng)絡(luò)的普及網(wǎng)絡(luò)證券也順應(yīng)而生，對(duì)于這個(gè)新鮮事物目前在沒有專門規(guī)范時(shí)，它仍由《證券法》來規(guī)范。我國現(xiàn)有法律的規(guī)定較為粗略，這就需要我們將基本的法律原則在實(shí)踐中加以具體化運(yùn)用，并且借鑒國外相關(guān)理論來完善我們的立法，本文以信息披露法律制度為基本出發(fā)點(diǎn)，著重分析該制度的基本原則，進(jìn)而介紹網(wǎng)絡(luò)證券信息披露的內(nèi)容和格式，以及違反信息披露的責(zé)任問題。
1997年3月中國華融信托投資公司湛江營業(yè)部推出視聆通多媒體公眾信息網(wǎng)網(wǎng)上交易系統(tǒng)，標(biāo)志著我國證券網(wǎng)上交易的開始。1998年江蘇證券推出了功能完備的網(wǎng)上交易系統(tǒng)，從此，國內(nèi)投資者開始利用互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)的資源，獲取交易所的及時(shí)報(bào)價(jià)、市場行情、交易所公告、上市公司歷史資料及券商提供的投資分析報(bào)告等，并可直接在網(wǎng)上委托下單、進(jìn)行資金劃轉(zhuǎn)、查詢交割記錄、建立網(wǎng)上投資沙龍等。[1]
與此同時(shí)，為建立網(wǎng)絡(luò)證券的法律環(huán)境的努力也持續(xù)不斷。中國證監(jiān)會(huì)于 2000 年3月30日頒布了《網(wǎng)上證券委托暫行管理辦法》，標(biāo)志著我國網(wǎng)上證券交易開始步入規(guī)范發(fā)展的階段。2000年5月證監(jiān)會(huì)頒布了《證券公司網(wǎng)上委托業(yè)務(wù)核準(zhǔn)程序》。2001年7月17日，中國證券協(xié)會(huì)主持制定了《證券交易委托代理業(yè)務(wù)指引第 4 號(hào)--網(wǎng)上委托協(xié)議書》。2002年3月1日證監(jiān)會(huì)又公布了《證券公司管理辦法》，對(duì)券商開展網(wǎng)上證券委托業(yè)務(wù)進(jìn)一步進(jìn)行了規(guī)范。
不管從實(shí)踐上，還是從上述法律、規(guī)則上看我國目前所謂的“網(wǎng)上交易”只是券商提供網(wǎng)上經(jīng)紀(jì)服務(wù)，以互聯(lián)網(wǎng)為操作平臺(tái)和數(shù)據(jù)傳輸媒介的證券交易方式，沒有獨(dú)立的交易空間，所有的網(wǎng)絡(luò)證券交易最終還是在兩大證券交易所的系統(tǒng)中完成，要開立網(wǎng)上交易戶頭從事網(wǎng)上交易先得持有上市或深市的股東賬戶卡。我國目前仍未出現(xiàn)類似美國的獨(dú)立的網(wǎng)絡(luò)電子交易系統(tǒng)。在美國,網(wǎng)絡(luò)電子交易系統(tǒng)取代了傳統(tǒng)經(jīng)紀(jì)人、券商、實(shí)物交易所的功能。以往，法律通過對(duì)傳統(tǒng)交易所這一交易市場及其參與者券商、經(jīng)紀(jì)人的權(quán)利義務(wù)來進(jìn)行監(jiān)管,達(dá)到保護(hù)投資者權(quán)益的目的。對(duì)于網(wǎng)絡(luò)電子交易系統(tǒng)這個(gè)n in one 的綜合體，把它定位為哪類主體來進(jìn)行監(jiān)管呢？SEC（美國證券交易委員會(huì)）以網(wǎng)絡(luò)電子交易系統(tǒng)的發(fā)起人是否參與到證券交易活動(dòng)當(dāng)中以及在該交易中是否收取傭金作為標(biāo)準(zhǔn)加以判定,如果該系統(tǒng)發(fā)起人參與網(wǎng)上交易活動(dòng)并向交易當(dāng)事人收取傭金,則必須依據(jù)《證券交易法》第15節(jié)規(guī)定登記注冊(cè)為經(jīng)紀(jì)人或券商。相反如果該交易系統(tǒng)僅僅提供信息及交易空間而不收取傭金,則無需登記為經(jīng)紀(jì)人或券商。SEC已核準(zhǔn)成立的四個(gè)網(wǎng)絡(luò)電子交易系統(tǒng)就不是作為經(jīng)紀(jì)人或券商予以登記注冊(cè)的。依據(jù)美國1975年證券法修正案,證券交易所必須向SEC登記注冊(cè)，而且必須符合確保投資人和公眾利益,不允許對(duì)競爭進(jìn)行限制、不得實(shí)行不公平競爭和歧視、公平分?jǐn)偢黜?xiàng)費(fèi)用、對(duì)違規(guī)會(huì)員進(jìn)行處分等7個(gè)條件。從網(wǎng)絡(luò)電子交易系統(tǒng)提供了一個(gè)投資者買賣證券的交易市場或設(shè)施這一角度觀察,該系統(tǒng)也應(yīng)登記為證券交易所。不過SEC豁免了該系統(tǒng)登記注冊(cè)為交易所的義務(wù),當(dāng)然SEC要求該系統(tǒng)的發(fā)起人提交投資人交易記錄以便進(jìn)行監(jiān)督,而且通過投訴信件對(duì)該系統(tǒng)運(yùn)轉(zhuǎn)情況進(jìn)行監(jiān)督。[2]其目的不言而喻是在支持網(wǎng)絡(luò)電子交易系統(tǒng)這一新生事物的發(fā)展,以免過高的要求與責(zé)任使這一新經(jīng)濟(jì)代表走向夭折。
弄清楚所謂網(wǎng)絡(luò)證券交易的流程實(shí)質(zhì)，對(duì)其監(jiān)管才能有的放矢。信息披露是傳統(tǒng)證券監(jiān)管制度的核心。這一原則建立在“有效市場” (efficientmarket)[3]的理論基礎(chǔ)之上，認(rèn)為只要一切與證券及其發(fā)行者有關(guān)的重大信息得到充分、及時(shí)和準(zhǔn)確的披露，市場自身就可以吸納和處理這些信息，并反映在證券價(jià)格上，從而使投資者得以做出正確的投資決定，因此，監(jiān)管者需要要求和督促公司進(jìn)行充分披露。正如大法官路易斯·布蘭代斯的名句“公開是治療社會(huì)病和產(chǎn)業(yè)病的最佳藥方。陽光是最好的消毒劑，燈光是最有效的警察�！痹诰W(wǎng)絡(luò)證券中，由于信息的傳播速度和范圍都發(fā)生了巨大的飛躍，所以信息披露的重要性更加彰顯。
我國《證券法》所指的證券包括“股票、公司債券和國務(wù)院認(rèn)定的其他證券”。美國《證券法》和《證券交易法》對(duì)證券種類的羅列更是讓人眼花繚亂，它包括“任何票據(jù)、股票、庫存股票、債券、無抵押債券、債務(wù)憑證……”。[4]盡管信息披露適用于不同種類的證券是側(cè)重點(diǎn)有所不同，但作為一項(xiàng)基礎(chǔ)性制度還是具有普遍性的。我國《證券法》主要以股票為主，它是最常見也最具代表性的證券種類，所以本文就立足股票來介紹網(wǎng)絡(luò)證券的信息披露。
目前在沒有專門規(guī)范網(wǎng)絡(luò)證券的法律時(shí)，它仍是由《證券法》來規(guī)范�！蹲C券法》中對(duì)信息披露的專章規(guī)定僅僅是對(duì)已有規(guī)范的重述，它的結(jié)構(gòu)和內(nèi)容沒有實(shí)質(zhì)性的突破。法律的規(guī)定較為粗略，在解決問題時(shí)往往要通過基本原則的運(yùn)用并輔以民法基礎(chǔ)理論如合同、侵權(quán)等的實(shí)踐。本文以信息披露法律制度為基本出發(fā)點(diǎn)，著重分析該制度的基本原則，進(jìn)而介紹信息披露的內(nèi)容和格式，以及違反信息披露的責(zé)任問題。
一，基本原則。
基本原則以明確簡潔的立法語言規(guī)定了所有情況下信息披露要求達(dá)到的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，用以保證信息的有效性與可比性�；驹瓌t解決了法律解釋上的問題，彌補(bǔ)了法律漏洞和不完全性等立法政策或技術(shù)上的缺陷。在《證券法》對(duì)網(wǎng)絡(luò)證券沒有前瞻性的規(guī)定時(shí)，原則的這一作用更加重要。在執(zhí)法中如果沒有法律可供援引，但卻必須對(duì)某些違法行為進(jìn)行處罰時(shí)，可以直接援引基本原則使其在特定案件中具體化。法官不得以缺少法律規(guī)定而拒絕司法，這時(shí)唯有此路可走。
我們從內(nèi)容方面的實(shí)質(zhì)性要求和形式方面技術(shù)性的要求兩個(gè)方面來劃分基本原則，介紹一些能夠獨(dú)立的闡述某個(gè)方面的要求，與信息披露與傳播密切相關(guān)的原則。
（一）信息披露內(nèi)容方面實(shí)質(zhì)性的基本原則。
1，真實(shí)性原則。
信息的真實(shí)性是信息披露最根本最重要的要求，它體現(xiàn)了信息公開披露的原始出發(fā)點(diǎn)--使投資者獲得可資依賴的投資訊息，可見它是信息披露制度的前提性假設(shè)。
真實(shí)性原則要求無論通過何種渠道、借助何種方式，披露的信息應(yīng)當(dāng)是以客觀事實(shí)或具有客觀事實(shí)基礎(chǔ)的判斷和意見為基礎(chǔ)的、未曾被扭曲或修飾的方式再現(xiàn)或反映真實(shí)狀況。即可看出真實(shí)性原則要求的標(biāo)準(zhǔn)是用法律認(rèn)可的表達(dá)方式，“鏡像”一般的反映所要表述的客體的客觀真相。
對(duì)真實(shí)性原則的遵守對(duì)披露者提出了較高的要求。首先，“真實(shí)”本身就是一個(gè)相對(duì)的概念，此時(shí)的真實(shí)到了彼時(shí)由于情況的變化就會(huì)變得具有誤導(dǎo)性甚至虛假性。如預(yù)測性信息披露，在當(dāng)前可以認(rèn)為具有真實(shí)的基礎(chǔ)，然而當(dāng)做出預(yù)測的客觀基礎(chǔ)發(fā)生變化時(shí)，預(yù)測性信息披露的真實(shí)性就會(huì)發(fā)生動(dòng)搖。其次，真實(shí)必須是一個(gè)可驗(yàn)證的概念，檢驗(yàn)的方法是把所披露的信息與客觀情況相對(duì)照，而這種對(duì)照往往具有滯后性。另外，一些信息雖然理論上具有可驗(yàn)證性但實(shí)際上難以驗(yàn)證，如尚在討論過程當(dāng)中但未最終確定的事項(xiàng)的披露。第三，由于披露者主觀認(rèn)知的局限性以及語言固有的不精確性，真實(shí)性要求不易得到完全滿足。
正因如此，要實(shí)現(xiàn)真實(shí)性原則就需要建立強(qiáng)制性的信息披露制度。
（1），證券發(fā)行申報(bào)材料的審核制度。各國均要求對(duì)申報(bào)資料和文件的真實(shí)性進(jìn)行審核。在采取申報(bào)制國家（如美國），監(jiān)管機(jī)構(gòu)審查資料的真實(shí)性并有權(quán)對(duì)此提出疑問并要求回答、解釋或更正，有權(quán)以信息披露不實(shí)為由暫停申報(bào)或拒絕發(fā)行申請(qǐng)。在采取核準(zhǔn)制國家（如中國），監(jiān)管機(jī)構(gòu)專門設(shè)立發(fā)行審查部門，確立具體的審查事項(xiàng)和標(biāo)準(zhǔn)，就申報(bào)資料的真實(shí)性進(jìn)行嚴(yán)格的實(shí)質(zhì)性審查，只有通過的申請(qǐng)人才能得到發(fā)行許可。
（2），證券信息公開的擔(dān)保制度。公司的全體發(fā)起人或董事必須保證公開信息的真實(shí)性，在有虛假、嚴(yán)重誤導(dǎo)或重大遺漏的情況下承擔(dān)連帶責(zé)任。該制度的意義在于對(duì)全體有關(guān)人員施加盡其努力確保信息真實(shí)的義務(wù)。
（3），證券中介機(jī)構(gòu)對(duì)披露文件真實(shí)性的盡職審查。公開披露文件涉及財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、法律、資產(chǎn)評(píng)估等事項(xiàng)的，應(yīng)當(dāng)由具有從事證券業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等專業(yè)性中介機(jī)構(gòu)審查驗(yàn)證并出具意見，專業(yè)性機(jī)構(gòu)和人員必須保證其審查驗(yàn)證文件的內(nèi)容沒有虛假、嚴(yán)重誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，并對(duì)此承擔(dān)相應(yīng)法律責(zé)任。證券承銷商是主要參與招股書準(zhǔn)備的經(jīng)營機(jī)構(gòu)，所以有義務(wù)對(duì)招股書內(nèi)容的真實(shí)性進(jìn)行查核，并保證沒有虛假、嚴(yán)重誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏并對(duì)此承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。
（4）證券交易所對(duì)公開信息真實(shí)性的審查。證券交易所通過各自信息披露政策與程序，要求上市公司承諾真實(shí)的披露所有法律要求披露的信息以及自愿披露的信息。并要求上市公司遵守交易所的持續(xù)性披露義務(wù)，包括對(duì)新聞報(bào)道中的非正式公開信息做出反應(yīng)、糾正選擇性披露、去除含有廣告效應(yīng)的披露語言、要求公司澄清不完整和含混不清的陳述以及要求對(duì)公司先前做出的披露的信息的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行跟蹤說明。
（5）法律責(zé)任制度。違反真實(shí)性原則的發(fā)行申報(bào)資料將被拒絕許可。對(duì)虛假、不實(shí)陳述的當(dāng)事人處以刑事、民事、行政處罰。對(duì)于為盡職審查或出具不實(shí)文件的專業(yè)機(jī)構(gòu)及人員將處以停業(yè)、撤銷從業(yè)資格、市場禁入等處罰，嚴(yán)重的將會(huì)受到刑事處罰。
2，完整性原則。
所有可能影響投資者決策的信息均應(yīng)得到披露，在披露某一具體信息時(shí)，必須對(duì)其所有方面進(jìn)行全面、充分的揭示；不僅要披露對(duì)公司股價(jià)有利的信息，更要披露對(duì)股價(jià)不利的種種潛在的或現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)因素。因?yàn)橥顿Y者的判斷是對(duì)公司公開披露的全部信息的綜合反映，如果上市公司在披露時(shí)有所側(cè)重、隱瞞、遺漏，導(dǎo)致投資者無法得到有關(guān)投資決策的全面信息，即便已經(jīng)公開的各個(gè)信息具有真實(shí)性，也會(huì)在總體上構(gòu)成整體的虛假性。[5]
完整性原則源于民法的最大誠信原則契約，契約一方當(dāng)事人有責(zé)任向他方當(dāng)事人披露所有重要事實(shí)之義務(wù)。招股說明書是一種特殊的契約型法律文件，對(duì)信息擁有優(yōu)越地位的發(fā)行公司及其董事和職員有義務(wù)披露全部足以影響投資人判斷的事實(shí)，對(duì)重大事實(shí)的隱瞞或遺漏會(huì)導(dǎo)致契約被撤銷。[6]
由于沒有完整披露而是披露部分具有虛假和誤導(dǎo)的成分，嚴(yán)重性與直接不實(shí)披露是一樣的。完整披露包括信息披露內(nèi)容上達(dá)到實(shí)質(zhì)性的完整，即凡對(duì)投資者做出投資決策有重大影響的信息，不論披露準(zhǔn)則有無規(guī)定，均應(yīng)予以披露，發(fā)行人認(rèn)為有助于投資者做出決策的信息，如果披露準(zhǔn)則沒有規(guī)定，發(fā)行人可以增加這部分內(nèi)容。
但是，這并不意味著上市公司事無巨細(xì)的披露所有有關(guān)公司的信息，應(yīng)該正確的理解完整性原則。應(yīng)當(dāng)完整充分公開的信息應(yīng)當(dāng)具有重大性或是法律強(qiáng)制要求披露的信息。[7]前者如重大股權(quán)變動(dòng)、資產(chǎn)變動(dòng)或公開要約收購等，后者如年度報(bào)告、中期報(bào)告等。另一方面，在完整信息披露制度下，具體的制度設(shè)計(jì)中仍為上市公司保留了一定的保留空間。在某些情況下，即使信息構(gòu)成重大信息，但若立即公開可能會(huì)給公司造成非常不利又難以彌補(bǔ)的損失，因而允許公司不披露。證券法對(duì)此有兩種措施：一是不予公布，《上海證券交易所股票上市規(guī)則》規(guī)定：“上市公司有充分理由認(rèn)為向社會(huì)公布該重大事件會(huì)損害上市公司利益，且不公布不會(huì)導(dǎo)致股票價(jià)格變動(dòng)的，經(jīng)證券交易所同意，可以不予公布�！倍�，予以保密性披露。例如加拿大B·C·Securities Act規(guī)定：如果發(fā)行人認(rèn)為信息披露會(huì)對(duì)發(fā)行公司帶來嚴(yán)重的損害，發(fā)行人可以向證券委員會(huì)申請(qǐng)暫時(shí)性保密，但必須向證券交易所提交《重大變動(dòng)報(bào)告書》并注明保密，將由證券委員會(huì)決定是否同意不公開以及不公開的理由和時(shí)間長短，不過發(fā)行人必須每隔10天再次提交書面文件陳述保密的理由是否仍然存在，否則證券委員會(huì)便會(huì)因認(rèn)為保密原因不再存在而公開披露該份文件。我國沒有這種規(guī)定，鑒于它更有利于保護(hù)投資者利益，每次給予的不予披露只是暫時(shí)性的（10天），而不是說一次性的同意不予披露就再不用披露。如果有變化，它的反映比較及時(shí)，而且在我國目前的制度框架內(nèi)也不存在借鑒該制度的障礙，所以建議我們也可以采取這種規(guī)定。
3，準(zhǔn)確性原則。
上市公司披露信息時(shí)必須用精確不含糊的語言表達(dá)其含義，在內(nèi)容和表達(dá)方式上不得使人誤解。在對(duì)公開披露信息的準(zhǔn)確性理解與解釋上應(yīng)當(dāng)以一般投資者的判斷能力作為標(biāo)準(zhǔn)。
對(duì)于不同的信息，準(zhǔn)確性原則的要求有不同的標(biāo)準(zhǔn)。把所有影響投資者決策的信息劃分為“硬信息”和“軟信息”：前者包括公司法及證券法規(guī)中所要求披露的招股說明書、上市公告書、配股說明書、年度報(bào)告和中期報(bào)告、重大事項(xiàng)披露報(bào)告、分紅配股政策、收購兼并決定等；后者主要集中在前瞻性說明，如盈利預(yù)測、設(shè)想、預(yù)計(jì)等，也包括對(duì)主觀分析或推斷的說明，如意見、動(dòng)機(jī)、意向等。[8]對(duì)于“硬信息”，準(zhǔn)確性要求信息披露者意圖表達(dá)的信息必須與客觀事實(shí)相符，用某種表達(dá)方式呈現(xiàn)的客觀信息必須與信息接受者所理解或感知的結(jié)果相一致。而對(duì)于“軟信息”則有不同的要求：首先，預(yù)測性信息必須具有現(xiàn)實(shí)的合理假設(shè)基礎(chǔ)，并且是審慎作出的。同時(shí)必須用具體的而非一般性的警示性語言提醒投資者未來的結(jié)果可能會(huì)與預(yù)測有較大出入，投資者不應(yīng)依賴于這種信息。其次，由于客觀條件變化從而導(dǎo)致因原先作出預(yù)測的合理假設(shè)基礎(chǔ)變化或不存在而使預(yù)測信息變得不真實(shí)或具有誤導(dǎo)性時(shí)，披露人有義務(wù)披露并更正預(yù)測性信息�？梢姡瑴�(zhǔn)確性原則不僅要求信息在做成披露當(dāng)時(shí)的準(zhǔn)確性，還要求所有經(jīng)披露進(jìn)入市場且仍有效存在于市場上并直接或間接影響投資者決策的信息的準(zhǔn)確性。
當(dāng)市場上出現(xiàn)可能影響公司信息準(zhǔn)確性的非該公司發(fā)布的消息時(shí)如果得不到及時(shí)澄清，投資者心目中的已公開信息的準(zhǔn)確性就會(huì)動(dòng)搖，所以證券法規(guī)規(guī)定：“在任何公共傳播媒介中出現(xiàn)的消息可能對(duì)上市公司股票的市場價(jià)格產(chǎn)生誤導(dǎo)性影響時(shí)，公司在知悉后應(yīng)當(dāng)立即對(duì)該消息作出公開澄清�！�
另外，準(zhǔn)確性原則還要求披露文件不得含有具有廣告效應(yīng)和模糊不清的語言�！墩泄蓵鴥�(nèi)容與格式》規(guī)定：“在招股說明書中不得刊登任何人、機(jī)構(gòu)或企業(yè)題字，任何有祝賀性、恭維性或推薦性的詞句，以及任何廣告、宣傳性用語。”《法律意見書的內(nèi)容和格式》規(guī)定律師出具法律意見書，不宜使用“基本符合條件”之類的措辭，在行文中不宜使用“假設(shè)”、“推定”這類的措辭，這種規(guī)定旨在維護(hù)信息披露的準(zhǔn)確性減少誤導(dǎo)性陳述和不實(shí)陳述的發(fā)生，并且防止推諉責(zé)任。
4，及時(shí)性原則。
公司應(yīng)以最快的速度公開其信息，一旦公司經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況發(fā)生變化，應(yīng)當(dāng)立即向社會(huì)公眾公開其變化細(xì)節(jié)。公司應(yīng)當(dāng)保證所有公開信息的最新狀態(tài)，不應(yīng)給公眾過時(shí)陳舊的信息�？梢�，該原則賦予的是個(gè)持續(xù)性義務(wù)，即從公開發(fā)行到上市的持續(xù)經(jīng)營活動(dòng)期間，向投資者披露的應(yīng)當(dāng)始終是最新的、及時(shí)的信息。各國法律對(duì)信息產(chǎn)生與公開之間的時(shí)間差都有規(guī)定，要求每種時(shí)間差不能超過法定期限。該原則的意義在于市場行情據(jù)最新信息作出及時(shí)調(diào)整，投資者也可以及時(shí)作出理性的選擇，并且通過縮短時(shí)間差可以減少內(nèi)幕交易的可能性。
法律確定了具體的規(guī)范來實(shí)現(xiàn)該原則，體現(xiàn)在：對(duì)于定期公開的報(bào)告，必須在法律規(guī)定的期限內(nèi)制作并公布；對(duì)于臨時(shí)發(fā)生且不可預(yù)見的重大事件，法律規(guī)定應(yīng)當(dāng)立即披露，并在規(guī)定時(shí)間內(nèi)編制書面報(bào)告向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)及證券交易所報(bào)告；當(dāng)公司已經(jīng)披露在外的信息由于客觀因素不再具有真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性的時(shí)候，法律規(guī)定公司有義務(wù)及時(shí)發(fā)布相關(guān)信息修改、更正或者澄清這些信息。
5，公平披露原則。
該原則是針對(duì)選擇性披露（Selective Disclosure）提出的。選擇性披露是指將重大的未公開信息僅向證券分析師，機(jī)構(gòu)投資者或其他人披露，而不是向市場上所有投資者披露；它將直接造成信息獲得不平等，并與利用內(nèi)幕信息交易有深刻的聯(lián)系。公平披露原則要求上市公司向所有大大小小的投資者平等的公開重要信息，公司向證券分析師披露的有關(guān)利潤或收入等敏感的非公開資料必須通過在證券交易委員會(huì)備案或發(fā)布新聞的方式向公眾公布。[9]
美國SEC的Regulation Fair Disclosure規(guī)定的公平披露原則的要素如下：
（1）選擇性披露應(yīng)當(dāng)包括發(fā)行人或代表發(fā)行人的高級(jí)職員及經(jīng)常與證券市場專業(yè)人員交流信息的職員、雇員或代理人作出的披露。這些人員如果不是代表發(fā)行人而是個(gè)人行為時(shí)構(gòu)成非法內(nèi)幕交易或暗示的承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。
（2）選擇性披露的對(duì)象主要包括：證券經(jīng)紀(jì)人及其同事；投資顧問、某些投資機(jī)構(gòu)經(jīng)理人及其同事；投資公司和私人投資公司以及附屬人員；任何發(fā)行人證券的持有人并在當(dāng)時(shí)情況下可以合理的預(yù)見這些持有人將會(huì)依據(jù)這些信息進(jìn)行交易。
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