[ 嚴榮華 ]——(2006-1-16) / 已閱16086次
境內企業到境外上市的法律與實踐
嚴 榮 華
【摘要】資金是制約高科技企業發展的最大瓶頸，企業解決資金的最佳途徑是股票發行上市。但是在國內，由于新股發行、輔導受限制，審核機制缺乏透明度，等待周期長，場外交易市場匱乏等原因，大部分企業的資金需求得不到滿足。因此，越來越多的企業選擇在境外以直接或間接的方式上市。本文主要探討境內企業到境外上市的法律與實踐，并重點介紹境外上市的幾種模式。
【關鍵詞】境外上市 模式 法律 實踐
很多創業企業從公司籌組伊始，就將上市作為其目標；更多的創業企業在公司有了長足的發展后，希望通過發行股票并上市籌集更多的資本金，進一步壯大企業的實力。由于國內上市門檻較高，且渠道有限，很多有上市計劃的企業就將目標鎖定在境外上市。
香港作為內地企業首選的融資中心，既得海外上市之利，又可享受本土市場之便。從1993年1月至2004年12月底，內企已在香港籌資9010億港元，占香港市場同期總融資額的49％，僅2004年度境內企業在香港籌資就達1104億港元，其中首次上市籌資額為754億，占香港市場同期的79%；在港上市的內地企業包括H股、紅籌股以及民營企業共有304家，總市值為2.02萬億港元，占香港股市總市值的30％；內地企業股票的成交額已占香港股市總成交的近50％。種種數據表明，自去年以來，良好的市場環境及先期上市的中國企業的示范效應推動國內企業掀起了又一個境外上市熱潮。
境內企業到境外上市的模式雖然非常多，但歸納起來主要有直接上市與間接上市兩種，其中間接上市又包括買殼上市和造殼上市兩種形式。但境內企業以任何形式到境外上市，均應報中國證監會審批。主要適用法律是《證券法》第二十九條和國務院于1997年6月20日公布的《關于進一步加強在境外發行股票和上市管理的通知》（簡稱“九七紅籌指引”）。下面以香港證券市場為例，介紹境內企業到境外上市的幾種模式。
一、境外直接上市
境外直接上市即直接以境內公司的名義向境外證券主管部門申請發行的登記注冊，并發行股票（或其它衍生金融工具），向當地證券交易所申請掛牌上市交易，如在香港上市的H股、新加坡上市的S股、美國紐約上市的N股等。（分別取Hongkong、Singapore、New York的第一個字為名）
由于公司注冊地仍在內地，實質上是中外合資公司的外資股部分在海外上市，而且上市集資仍需返回大陸，所以中國證監會的政策指引是鼓勵的，“成熟一家，批準一家。”通常，境外直接上市都是采用IPO（首次公開募集）方式進行，其程序較為復雜，需聘請境內外中介機構較多，成本較高；需經過境內、境外監管機構審批，花費的時間也較長。但是，正因為需經過這些相對嚴格的程序，申請企業一旦獲準在境外上市，將能夠比較容易地獲得投資者的信任，公司股價能達到盡可能高的價格，公司可以獲得較大的聲譽，股票發行的范圍也更廣。
（一）境內企業申請到境外直接上市的條件
1、中國證監會的相關規定
主板：（1）符合我國有關境外上市的法律、法規和規則；
（2）籌資用途符合國家產業政策、利用外資政策及國家有關固定資產投資立項的規定；
（3）凈資產不少于是4億元人民幣，過去一年稅后利潤不少于是6000萬人民幣，并有增長潛力，按合理預期市盈率計算，籌資額不少于是5000萬美元（俗稱“456”要求）；
（4）具有規范的法人治理結構及較完善的內部管理制度，有較穩定的高級管理層及較高的管理水平；
（5）上市后分紅派息有可靠的外匯來源，符合國家外匯管理的有關規定；
（6）證監會規定的其他條件。
創業板：（1）依法設立并規范運作的股份有限公司；
（2）公司及主要發起人在最近2年內沒有重大違法違規行為；
（3）國家科技部認證的高新技術企業優先批準。
2、香港當地相關規定
主板（簡稱“大H”股）：（1）三年經營歷史；
（2）三年盈利記錄，最近一年2000萬元港幣，另外兩年合計不少于3000港幣；
（3）管理層和股東穩健。
創業板（簡稱“小H股”）：（1）24個月的經營歷史；
（2）活躍的業務記錄，主業單一；
（3）穩健的管理層和股東。
（二）境內企業申請到境外直接上市的審批程序
1999年7月14日證監會《關于企業申請境外上市有關問題的通知》中對各種類型企業以任何方式尋求境外上市之申請和批準程序作出了規定。同年9月21日，證監會公布了香港創業板上市審批程序，內容大同小異。
（1）公司在向境外證券監管機構或交易所提出發行上市初步申請3個月前，向證監會報送申請報告、省級政府同意公司境外上市文件和境外投資銀行上市分析報告；
（2）證監會就政策問題會商國家計委和國家經貿委；
（3）證監會函告公司是否同意受理其境外上市申請；
（4）公司將擬選中介機構名單報證監會；
（5）公司向境外證券監管機構或交易所提交發行上市初步申請5個工作日前，將初步申請內容報證監會備案；
（6）公司在提交發行上市正式申請10個工作日前，向證監會報送各項要求的上市文件。證監會在10個工作日內予以審核批復。
二、境外間接上市
由于直接上市程序繁復，成本高、時間長，所以許多企業，尤其是民營企業為了避開國內復雜的審批程序，選擇以間接方式在海外上市。即國內企業到境外注冊公司，境外公司以收購、股權置換等方式取得國內資產的控股權，然后將境外公司拿到境外交易所上市。間接上市主要有兩種形式：買殼上市和造殼上市。其本質都是通過將國內資產注入殼公司的方式，達到拿國內資產上市的目的，殼公司可以是已上市公司，也可以是擬上市公司。
（一）境外買殼上市
買殼上市是指非上市公司通過購買一家境外上市公司一定比例的股權來取得上市的地位，然后注入自己的有關業務及資產，實現間接在境外上市的目的。
1、殼資源
買殼上市的關鍵是找到一個“干凈”的適合企業的殼。與一般企業相比，上市公司最大的優勢是能在證券市場上大規模籌集資金，以此促進公司規模的快速增長。因此，上市公司的上市資格就成為一種“稀有資源”，所謂“殼”就是指上市公司的上市資格。由于有些上市公司機制轉換不徹底，不善于經營管理，其業績表現不盡如人意，喪失了在證券市場上進一步籌集資金的能力。要充分利用上市公司的“殼”資源，就必須對其進行資產重組。
但是大多數“殼”公司負債一大堆，資產少而又少，或者根本一文不值。所以利用“殼”資源之前一定要仔細調查和考慮，最好借助專業人士幫助尋找殼公司。理想的“殼”資源應該有以下幾個特點：
（1）股本規模較小，股價較低；
（2）股東人數適中，一般在300~1000人；
（3）負債較低；
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